Ликвидность под давлением: тревожные сигналы с долларового рынка

На первый взгляд, финансовые рынки США держатся уверенно: фондовые индексы не паникуют, экономика демонстрирует устойчивость. Но, по мнению аналитика Лорана Мореля, за этой внешней стабильностью скрываются тревожные признаки — особенно в сфере краткосрочного финансирования.

Дорогие деньги: сигнал о сбое

Резкое подорожание краткосрочных заимствований стало явным признаком давления в системе. Ставка SOFR — ключевой ориентир стоимости ночного межбанковского финансирования — неожиданно превысила ставку IOR, по которой ФРС начисляет проценты на резервы банков. Такого разрыва рынок не видел с начала текущего кредитного цикла.

Это значит, что банкам теперь выгоднее занимать деньги на внешнем рынке, чем просто держать их на счетах в ФРС. Фактически, это свидетельствует о нехватке ликвидности — доллары есть, но они застряли и не доходят туда, где в них срочно нуждаются.

Репо-рынок перегрет: объемы рекордные, напряжение растет

Рынок обеспеченного финансирования (РЕПО), где ежедневно прокручиваются более 3 трлн долларов, стал эпицентром этой проблемы. Здесь банки и фонды обменивают наличные на казначейские бумаги сроком на одну ночь. Именно на этом рынке формируется реальная цена краткосрочных денег — ставка SOFR.

Но за рекордными объемами — скрытая нестабильность. Возросшая активность не говорит о здоровье системы, а скорее — об изнурительном ритме, в котором участникам рынка приходится ежедневно «перезапускать» свои позиции. Каждое утро начинается с нуля. Каждая ночь — с долгов.

Ликвидности нет, хотя «наличных» активов становится все больше

Казалось бы, ликвидность должна подпитываться постоянным выпуском новых казначейских бумаг. Но это не так. С начала лета Минфин США активно заливает рынок долговыми инструментами, чтобы покрыть дефицит бюджета. Проблема в том, что эти бумаги оседают на балансах крупных игроков и не возвращаются обратно в систему краткосрочного финансирования.

Банки, фонды и страховые компании приобретают векселя, чтобы выполнить нормативы ликвидности, но не распродают их и не используют активно. Так «самые ликвидные бумаги в мире» становятся мертвыми активами, связывающими деньги, а не распределяющими их.

Очистка рисков за счет госдолга

Ситуацию усугубляет так называемая «трансформация обеспечения». Чтобы избавиться от рискованных активов, таких как проблемные кредиты и спекулятивные облигации, банки заменяют их на казначейские бумаги, которые выглядят безопаснее.

Это позволяет на время вывести риски за пределы балансов, но не устранить их. В результате происходит двойной отток ликвидности: сначала — на покупку «чистой» бумаги, затем — на ее рефинансирование через репо.

Парадокс дешевых денег

ФРС недавно снизила ключевую ставку на 0,25 п.п., надеясь вернуть деньгам подвижность. Однако ставка — это только цена, а не объем. В условиях, когда банки предпочитают держать резервы, а не выдавать их в рынок, даже более дешевый доллар не спасает ситуацию.

Более того, снижение ставки может спровоцировать новый виток заимствований со стороны Минфина и еще большее насыщение системы казначейскими векселями, которые тут же «замораживаются» в качестве залога. Получается парадокс: попытка смягчить политику только усиливает дефицит ликвидности.

Давление на золото: вынужденная распродажа против стратегических покупок

Ликвидный дефицит влияет даже на золото. Чтобы удовлетворить требования по марже, хедж-фонды распродают свои позиции в «бумажном» золоте. В то же время Китай продолжает накапливать физические запасы, играя в долгую.

В результате рынок золота разрывается между краткосрочной необходимостью и долгосрочной стратегией. Но если финансовая система не получит свободный доступ к ликвидности, роль золота как главного актива-убежища только усилится.